Cuando Silicon Valley Bank se deslizó en una espiral de muerte la semana pasada, Peter Thiel, el (in)fame libertario, se convirtió en el centro de atención. ¿La razón? La semana pasada, su Founders Fund supuestamente retiró sus cuentas comerciales de SVB. Eso condujo a airadas acusaciones de que Thiel y otros capitalistas de riesgo habían provocado una corrida bancaria.
Esto provocará muchos insultos políticos. Pero hay otra arruga, poco conocida, que los inversores también deberían tener en cuenta. “Tenía $50 millones de mi propio dinero atrapados en SVB”, me dice Thiel en su defensa. Aparentemente, no pudo huir lo suficientemente rápido, sin importar lo que hizo Founders Fund, porque no se dio cuenta o no creía que SVB podría fallar.
No es el único que se siente desorientado. A medida que las finanzas sufren lo que Larry Fink, director ejecutivo de BlackRock, llama una crisis de confianza “lenta”, que devasta bancos desde Credit Suisse hasta First Republic, tres puntos cruciales se vuelven claros.
La primera es que los eventos en torno a SVB fueron similares a la explosión de un gigantesco “carry trade”. Esta es la frase que invocan los comerciantes financieros cuando piden prestado barato en un activo (por ejemplo, una moneda o un bono a corto plazo) para invertir en uno de mayor rendimiento (como una moneda diferente o un instrumento de mayor duración).
Los banqueros rara vez se describen a sí mismos como rabiosos operadores de carry trade; prefieren pensar que los bancos realizan transformaciones de vencimiento cuidadosamente controladas (es decir, convertir depósitos en préstamos) para sus clientes, con gestión de activos y pasivos.
Sin embargo, la transformación de vencimientos está en el corazón de la banca y SVB lo hizo de una manera tan extrema que fue muy similar a un carry trade. En particular, el banco tenía $ 180 mil millones en depósitos, lo que proporcionó financiamiento barato pero potencialmente a corto plazo (y volátil). Y como la demanda de préstamos era débil, compró bonos a largo plazo que, estúpidamente, no estaban cubiertos.
Eso produjo grandes ganancias por un tiempo. Los carry trades suelen hacerlo. Pero cuando la curva de rendimiento se invirtió el año pasado, produjo pérdidas. Y una vez que los depositantes finalmente se dieron cuenta de eso, algunos (aunque no Thiel) huyeron, con consecuencias impactantes.
El segundo punto clave es que SVB no fue el único carry trade. Lejos de ahi. Muchos otros bancos estadounidenses también tienen grandes éxitos en sus tenencias de bonos; de hecho, las pérdidas totales de valores no realizadas para los bancos estadounidenses superan los 650.000 millones de dólares en papel. Los reguladores de EE. UU. han instado a los bancos a comprar estos activos supuestamente “seguros” en los últimos años e impusieron reglas de conciliación de liquidez y activos/pasivos más flexibles que en Europa. Eso también fue desacertado.
Y el problema se extiende más allá de los bancos. “Hay muchos carry trades [in the system], y no todos pueden ser rescatados”, advirtieron los analistas de JPMorgan esta semana. Los bienes raíces comerciales, digamos, “fue una buena inversión a tasas de interés cero”, pero no cuando las tasas suben. Es particularmente desagradable cuando los bienes raíces comerciales se financian con capitales fugaces, como los fondos de inversión en bienes raíces. (Esta es la razón por la que grupos como Blackstone recientemente cerraron algunos REIT).
Del mismo modo, mientras que el capital privado y el capital de riesgo funcionan bien con tasas bajas, las cosas también pueden salir terriblemente mal con tasas más altas, aunque con menos rapidez, ya que parte de la financiación está bloqueada y hay menos transparencia.
“Esta quiebra bancaria es un ‘canario en la mina de carbón’ de un ciclo cambiante”, advierte Ray Dalio, fundador de Bridgewater Associates, un fondo de cobertura. Dalio señala que, si bien el dolor en “2008 fue en gran medida en bienes raíces residenciales, [now] está en empresas de riesgo de flujo de caja negativo y de capital privado, así como en empresas de bienes raíces comerciales”. Ay.
Sin embargo, el tercer punto crucial es que la escala de este desmantelamiento del carry trade es difícil de apreciar para la mayoría de los espectadores. Los depositantes como Thiel parecen haber estado particularmente ciegos a los riesgos que se avecinaban en SVB (a pesar de que el Financial Times y otros los mencionaron de antemano). Esto posiblemente se deba a que los técnicos tienden a suponer que la informática del siglo XXI es infinitamente más interesante que cuestiones como la gestión del efectivo o la adecuación del capital. Solo se enfocan en los bancos cuando esperan interrumpirlos con aplicaciones inteligentes o criptografía.
Pero no es solo el sector tecnológico el que fue ingenuo. Una década de dinero locamente barato ha dejado a muchos inversores asumiendo que las tasas bajas eran habituales. Los carry trades se han normalizado tanto que han pasado desapercibidos, hasta que explotan.
Por supuesto, un cínico podría sugerir que estas tasas bajas aún podrían regresar si la Reserva Federal termina el ciclo de ajuste para evitar una crisis financiera. Después de todo, el expresidente de la Fed, Paul Volcker, dejó de subir las tasas en 1984 cuando colapsó el banco Continental Illinois.
Por el contrario, una recesión global también podría traer tasas de interés de mercado más bajas. Si es así, lo siguiente por lo que los inversores y los banqueros deberán preocuparse no es solo el riesgo de la tasa de interés, sino también el riesgo crediticio, es decir, el peligro de que los prestatarios quiebren en masa.
Pero en este momento son esos carry trades los que necesitan pensar con más urgencia. Después de todo, como observa Fink, este es el “precio. . . por décadas de dinero fácil”. O, para decirlo con menos tacto, el colapso de SVB es la consecuencia de que la Fed dejó la política monetaria demasiado laxa durante demasiado tiempo, incluso cuando se revirtió la regulación bancaria de EE. UU.
Eso probablemente no perjudique a Thiel: sus 50 millones de dólares, al igual que otros depósitos de SVB, ahora (controvertidamente) han sido protegidos. Pero los inversores expuestos a otras operaciones de carry trade pueden no tener tanta suerte. Espere que se sientan enojados.
