¿Son reales los ‘ahorros en exceso’?

Buen día. La posición corta de Coinbase de Unhedged en el concurso de selección de acciones del Financial Times sigue decepcionando. Las acciones del criptointercambio subieron un 24 por ciento ayer después de que un tribunal inferior emitiera una decisión complicada que decía que la criptomoneda XRP, cuando se negociaba en mercados secundarios, no contaba como un valor. Esta decisión es importante, y vamos a pensar en ella durante el fin de semana. Mientras tanto, díganos lo que piensa: [email protected] y [email protected].

Además, escuche a la editora de Rob y Lex, Elaine Moore, competir en un borrador de acciones de Big Tech en el último episodio del podcast Unhedged.

¿Fue el debate sobre el exceso de ahorro un gran error conceptual?

Hemos escrito bastante sobre el exceso de ahorro de los hogares estadounidenses. La historia básica es simple. Durante la pandemia de coronavirus, el gobierno de los EE. UU. envió cheques a las familias estadounidenses al mismo tiempo que esas familias gastaban menos porque estaban atrapadas en la casa. Ahorros acumulados. Liberado del confinamiento, el dinero se gastó rápidamente, brindando un gran apoyo a la economía. Cuando se acaban todos los ahorros, es probable que la economía de consumo se desacelere.

La historia es convincente, y surgió una industria artesanal en torno a la medición del tamaño del exceso y la velocidad de su declive. Esto planteó un desafío intelectual sorprendentemente grande. Como escribimos hace unos meses:

Para obtener una estimación del exceso de ahorro. . . [requires] una suposición sobre cuál es la tendencia subyacente en el ahorro de los hogares. El ahorro “en exceso”, en otras palabras, solo tiene sentido en el contexto de una tendencia de ahorro “normal”. . . las estimaciones de ahorro son muy sensibles a las suposiciones subyacentes y es difícil saber qué suposición es la mejor.

Incluso esta cantidad de escepticismo puede haber sido insuficiente. Dom White de Absolute Strategy Research argumenta que todo el concepto es confuso. Esto se debe a que el exceso de ahorro, el dinero creado por el gobierno y enviado a los hogares, no desaparece cuando se gasta:

La flexibilización de la política fiscal inyectó una cantidad adicional de depósitos bancarios a la economía. . . esos depósitos no se destruyen cuando se gastan, como implica el concepto de exceso de ahorro, simplemente se transfieren a otros consumidores o empresas. . . se podría decir que el ‘ahorro en exceso’ se convierte en ‘ingreso en exceso’. Y, por supuesto, aunque la mayor parte de ese exceso de ingresos se gastará posteriormente, también se ahorrará una proporción, por lo que gastar el exceso de ahorro crea nuevos ahorros. De cualquier manera que desee enmarcarlo, la idea de que esos ahorros se agotarán y, por lo tanto, el gasto se ralentizará, es simplemente errónea.

Este es un buen punto.

Sin embargo, hay una manera de volver a contar la historia para que tenga más sentido: prestando atención a la distribución del ingreso y las propensiones a gastar. Cuando los hogares gastan sus cheques de estímulo en pelotones o pedicuras o lo que sea, gran parte de ese dinero va a las corporaciones. Parte de ese dinero luego regresará a otros hogares en forma de cheques de pago o dividendos, o se pasará a otras empresas a cambio de materias primas o equipos. Pero, eventualmente, una cierta cantidad llegará a alguien que simplemente se aferrará a ella o la usará para pagar deudas.

Si el dinero simplemente se deposita en una cuenta de depósito, y el banco con el depósito no hace un nuevo préstamo sobre la base de ese depósito, el dinero cae en una especie de coma. Por otro lado, si el dinero paga una deuda, se destruye, el proceso inverso por el cual el préstamo crea dinero. La “persona” que paga la deuda y destruye el dinero puede ser el gobierno, si utiliza un pago de impuestos para liquidar una deuda que no se reemplaza por una nueva. De cualquier manera, como White nos dijo en una conversación, “importa si el dinero sube o baja”.

En resumen, el dinero comenzó con una amplia muestra representativa de hogares estadounidenses que tenían una alta propensión a gastarlo. Eventualmente, algo de eso llegará a alguien que tiene poca propensión a gastarlo. Es probable que el dinero de estímulo se mueva de las cuentas corrientes de los hogares a otros lugares de la economía hace tienen implicaciones para el nivel de gasto de los consumidores. Es solo que esas implicaciones son mucho más sutiles y complejas de lo que sugiere la historia básica.

¿Dónde nos deja eso? Nos deja rastrear las tendencias de gasto a la antigua usanza: escuchando los resultados de la empresa, observando la creación de crédito, mirando las nóminas, y así sucesivamente. De vuelta al trabajo, todos.

Algunas anécdatas de Japón

La reforma del gobierno corporativo en Japón (devolver las reservas de efectivo corporativas a los accionistas y escindir negocios secundarios, etc.) podría revolucionar el mercado de valores del país. Y la reforma prometida ha contribuido al repunte del 20 por ciento del mercado hasta la fecha. Pero la realidad de la reforma es que permanece fuera del alcance de los inversores.

Hay signos de actitudes más cálidas hacia los accionistas, en particular un nivel récord de recompras de acciones en 2022 y la presión de arriba hacia abajo de la Bolsa de Valores de Tokio. Los activistas y los fondos de cobertura pueden apuntar a las empresas con las direcciones más receptivas. Sin embargo, los especialistas en selección de valores no son suficientes para mantener el repunte. Los asignadores de activos globales deben repensar su baja ponderación de acciones en Japón. Pero, ¿cómo puede un inversor extranjero evaluar un cambio de actitud?

“Estás un poco a oscuras como occidental”, dice Nick Schmitz, gerente de cartera de Verdad Capital, quien habló con nosotros justo después de regresar de una serie de juntas generales en Japón. Fuera de las encuestas dispersas con tamaños de muestra pequeños, “te quedan anécdotas y niveles de recompra y gráficos de venta”.

Le preguntamos a Schmitz y Drew Edwards de GMO, quien también ha estado en un viaje de investigación prolongado a Japón, qué están escuchando en el terreno.

La reciente directiva del TSE a las empresas que cotizan en bolsa, instruyéndolas a publicar planes para aumentar la relación precio/valor contable o enfrentar sanciones, ha sido ampliamente aclamada en la prensa financiera (incluso en Unhedged). Pero donde un inversionista extranjero podría ver un catalizador bursátil, algunos en la administración japonesa ven al director ejecutivo de TSE como un “oportunista que se promociona a sí mismo”, comenta Schmitz con una sonrisa. “Este CEO se dio cuenta [corporate reform] ya estaba sucediendo y, después de que comenzó, emitió una orden para atribuirse el mérito”. La orden del TSE “tal vez agrega un poco de urgencia [but largely] simplemente solidifica lo que ya está sucediendo”, agregó.

Edwards dice que Japón finalmente está viendo los frutos de las reformas Abenomics de la década de 2010, incluido un código oficial de gobierno corporativo publicado en 2015. “Si recuerdo mis primeros días en esta industria a principios de la década de 2000, a menudo era difícil conseguir reuniones con la gerencia , especialmente si eres un inversionista extranjero y si tienes algún tipo de activismo asociado contigo”, dice. Pero más recientemente, “no puedo recordar la última vez que no tuve una reunión de gestión”.

Un número récord de empresas se enfrentaron a las propuestas de los accionistas en las juntas generales de este año. Sin embargo, persiste la hostilidad hacia los activistas. “Tengo que decirles a todas las empresas con las que me reúno que no somos activistas, y luego hay una apertura amistosa inmediata”, dice Schmitz. “Ese no es un estereotipo demasiado publicitado”.

Sin embargo, para los no activistas, la gerencia está cada vez más dispuesta a hablar. Edwards cuenta una historia sobre una empresa en la que ha invertido, Mitsubishi Electric, a la que describió como un fabricante de productos electrónicos “orgulloso, tradicional y rígido”. Pero la empresa, con su orgullosa tradición de calidad, sufrió un escándalo de control de calidad de alto perfil en 2021 después de que muchas de sus fábricas hicieran trampa en las inspecciones. Gran parte de los altos mandos anteriores dimitieron avergonzados y un nuevo director ejecutivo se hizo cargo con un mandato de cambio. Edwards dice que el nuevo jefe ha comenzado a hacer “todas las cosas que se aprenden en una clase de primer año de maestría en administración de empresas”, como deshacer participaciones accionarias cruzadas y escindir líneas de negocios extrañas. Pero a Edwards le llamó más la atención otro cambio:

“No eran [even] un accionista del 5 por ciento, pero pedirán nuestras opiniones, solicitarán nuestros pensamientos, lo que en el pasado simplemente no sucedía en una empresa como Mitsubishi Electric. Lo destaco como un ejemplo de una empresa donde la liquidez es alta y nuestro comercio no mueve la aguja. Pero estamos viendo el mismo patrón en empresas más pequeñas donde realmente puedes tener una gran influencia en virtud de una posición descomunal.

El plural de anécdota no es dato, por supuesto. Pero hay cambios en marcha. (ethan wu)

una buena lectura

Bidenomía y gran gobierno.