Las banderas rojas de la Primera República

Buen día. Me desperté temprano ayer por la mañana asustado de mirar mi teléfono. No quería saber cuál era el precio de las acciones de Credit Suisse. Mirando a través de un ojo, vi que era grande y volví a dormir. Al despertarme por segunda vez, me sentí aliviado nuevamente al ver que los índices bancarios de EE. UU. subieron, con la única excepción de First Republic, que bajó mucho. Esta historia sigue llegando. Envíenos un correo electrónico: [email protected] y [email protected]

Primera República (y el sistema bancario)

Ayer por la mañana, las acciones de First Republic habían caído un 80 por ciento en poco más de una semana. Incluso cuando las acciones de otros bancos regionales se recuperaron, First Republic siguió cayendo. Pero resulta que el banco tiene algunos amigos importantes. Del comunicado de prensa del mediodía del banco:

Banco Primera República. . . anunció hoy que recibirá depósitos no asegurados por un total de $30 mil millones el 16 de marzo de 2023 de Bank of America, Citigroup, JPMorgan Chase, Wells Fargo, Goldman Sachs, Morgan Stanley, Bank of New York Mellon, PNC Bank, State Street, Truist y US Bank .

Esto pareció ayudar, un poco. La acción terminó el día con un 10 por ciento. Pero vale la pena señalar que esta fue una acción de $ 115 la semana pasada y ahora está en $ 34. Al momento de escribir, el banco ha bajado otro 18 por ciento en el mercado secundario (que a menudo es escaso y poco representativo, pero aun así). ¿Por qué el voto de confianza de las estrellas de la banca estadounidense no ha tenido un efecto más fuerte y duradero? No sé. Algunas posibilidades:

• First Republic tenía $ 176 mil millones en depósitos al final del cuarto trimestre. Si los depositantes miraron el precio de las acciones y se asustaron, ¿los 30.000 millones de dólares no llenarán el agujero?

• Los 11 bancos depositantes tienen, entre ellos, 1,2 billones de dólares en acciones y 14,1 billones de dólares en activos. ¿Los 30.000 millones de dólares parecían poco entusiastas?

• First Republic declaró que tenía 34.000 millones de dólares en efectivo además de los 30.000 millones de dólares recién depositados. Sin embargo, al mismo tiempo, dijo que había pedido prestados hasta $ 109 mil millones de la Reserva Federal durante la semana pasada, y también había agregado $ 10 mil millones en nuevos préstamos de los Bancos Federales de Préstamos para la Vivienda (más sobre eso en breve). Una vez más, ¿qué tan grande es el agujero que estamos tratando de llenar aquí?

• El banco dijo que los depósitos asegurados se han mantenido estables desde el 8 de marzo, cuando comenzaron los problemas. Pero no actualizó el mercado sobre los depósitos no asegurados, que ascendían a 119.000 millones de dólares a finales de año, o el 67 por ciento del total.

Pero quién sabe, de verdad. Todo el mundo está nervioso. Los precios de las acciones no necesitan buenas razones para bajar.

Una pregunta que puede responderse de manera algo más sustantiva es: ¿por qué el mercado de valores eligió a First Republic en primer lugar? No tenía los problemas de Silicon Valley Bank ni de cerca en la medida en que los tenía SVB. Los depósitos asegurados eran solo el 3 por ciento del total en SVB. Los bonos a largo plazo representaban el 55 por ciento de los activos de SVB, frente al 15 por ciento de First Republic. Las pérdidas no realizadas de esos bonos, si se hubieran realizado, no habrían hecho mella profunda en el patrimonio de First Republic. ¿Entonces que hay de nuevo?

Parte de la respuesta fue obvia para todos todo el tiempo. First Republic, que es básicamente un banco para gente rica, tiene una tonelada de grandes hipotecas para viviendas en su hoja de balance, aproximadamente la mitad de sus activos totales. Éstos tienen la misma característica desagradable que los valores de SVB: tienen bajos rendimientos (menos del 3 por ciento) que se mantendrán bajos cuando, a medida que suban las tasas, aumente el costo de los depósitos de First Republic. Esto no está bien.

Pero hay otra razón más importante para el castigo del mercado, que hasta hace muy poco no podía descifrar demasiado. Tiene que ver con un elemento más pequeño en el lado del pasivo del balance general: préstamos o “avances” de los FHLB. A finales de 2022, totalizaban 14.000 millones de dólares. Un año antes, totalizaron solo $ 3.7 mil millones.

La razón por la que esto es relevante es que los FHLB son a donde acuden los bancos cuando, por cualquier motivo, necesitan financiación. La historia de los 11 FHLB regionales es un tema en sí mismo, pero para nuestros propósitos lo que importa es que otorgan préstamos a sus miembros (otros bancos) garantizados por bonos del gobierno y ciertos otros activos. Los FHLB se financian, a su vez, mediante la emisión de bonos que llevan una garantía implícita del gobierno de EE. UU. En diciembre, los FHLB tenían activos combinados de 1,2 billones de dólares. De manera crucial, si un banco al que prestan quiebra, son los primeros acreedores en la fila, incluso por delante de la Corporación Federal de Seguros de Depósitos.

Bajo la dirección de Aaron Klein de la Institución Brookings (puede leer su destacado trabajo sobre los FHLB aquí y aquí), eché un vistazo a las presentaciones del tercer trimestre para el FHLB de San Francisco, para ver quiénes eran sus mayores prestatarios. Es un grupo interesante:

SVB número uno; First Republic dos, y Western Alliance, otro de los objetivos recientes del mercado, ocupa el cuarto lugar. Luego seguí el consejo de Klein y miré un documento de la Reserva Federal de Nueva York sobre los FHLB, “The FHLB System: The Lender of Next-to-Last Resort?” Ese documento contiene una tabla de los bancos que más aumentaron el endeudamiento de FHLB en el período previo a la gran crisis financiera, en 2007. Los que estaban en ese entonces mirarán los nombres y se estremecerán. Tres de los cinco primeros ya no existen:

Impulsar los préstamos de FHLB “es una señal de alerta clásica de una institución en dificultades que aumenta su endeudamiento”, dice Klein. No podemos decir exactamente por qué First Republic necesitaba efectivo, pero lo necesitaban. Klein está sorprendido de que los supervisores de SVB no hayan tomado nota: “SVB falló una prueba de recuperación y sus reguladores le dieron una A”, dice. Los inversores de capital, al parecer, no fueron tan indulgentes. Cuando vieron el problema en SVB, es posible que hayan clasificado a los bancos según los aumentos en los préstamos de FHLB y hayan negociado en consecuencia.

Entonces, ¿quién está tomando prestado de los FHLB ahora? Muchos bancos, parece. Si bien uno no puede seguir los préstamos de FHLB en tiempo real, revelan su propia emisión de bonos, que es un indicador de los niveles de préstamo. El equipo de Jan Hatzius en Goldman Sachs proporciona este gráfico, que muestra la emisión saltando a más de $ 80 mil millones en los últimos días:

Esto no significa en absoluto que muchos otros bancos tengan el mismo tipo de problemas que tuvieron SVB y First Republic. En cambio, probablemente signifique que todos los bancos están obteniendo efectivo donde pueden, ya sea porque el lío de SVB los asustó y los hizo prudenciales, o porque los depositantes, simplemente por miedo ciego, están retirando depósitos. Estamos en un pánico bancario general, aunque hasta ahora leve. Y los FHLB no son el único lugar al que los bancos acuden en busca de efectivo. Pidieron prestados $5 mil millones de la ventanilla de descuento de la Fed en la semana que finalizó el 8 de marzo. La semana pasada, fueron $152 mil millones, más que en cualquier semana durante la crisis financiera:

Para enfatizar, este gráfico muestra el miedo masivo, no la insolvencia masiva. Pero si los depositantes están sacando efectivo del sistema bancario, ¿adónde va? En fondos del mercado monetario, parcialmente. El FT informa que las entradas netas a los fondos del mercado monetario alcanzaron los $ 120 mil millones la semana pasada, el nivel más alto desde mediados de 2020. De la historia de FT:

El sistema financiero estadounidense está extremadamente nervioso en este momento. Parece probable que ocurran más cosas raras.

una buena lectura

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