Craig Coben fue director global de mercados de capital accionario en Bank of America y ahora director gerente de Seda Experts, una firma de testigos expertos especializada en servicios financieros.
¿Bancocalipsis aplazado? Si bien los acreedores de capital y sin garantía perderán su dinero y la alta gerencia perderá sus trabajos, la desaparición de Silicon Valley Bank muestra que las autoridades aún no se sienten seguras de liquidar un banco de tamaño mediano sin proteger a los depositantes sin seguro.
La pregunta sigue siendo por qué el gobierno tuvo que intervenir en primer lugar. ¿No podría SVB haberse salvado a sí mismo?
Después de todo, SVB había elaborado un plan de rescate con un poderoso banco de inversión y una poderosa firma de inversión. En la noche del 8 de marzo, SVB lanzó una oferta combinada de acciones ordinarias y preferentes de 2250 millones de dólares liderada por Goldman Sachs, en la que General Atlantic acordó comprar 500 millones de dólares de las acciones ordinarias al precio de la oferta.
Mejor aún, SVB estaba recaudando más dinero que los 1.800 millones de dólares que dijo que había perdido con la venta de casi toda su cartera de bonos “disponibles para la venta” (AfS). ¿Qué puede salir mal?
Todo.
Al día siguiente, era obvio que la oferta había fracasado espectacularmente: los depositantes estaban retirando su dinero, el precio de las acciones se estaba desplomando y los inversores no compraban a ningún precio. SVB estaba condenado a la administración judicial de la FDIC.
Es demasiado pronto para decir si SVB era insolvente o podría haberse salvado del colapso. Pero esta oferta de acciones parecía haber ignorado las lecciones clave de las recapitalizaciones del sector bancario en 2008-09.
Trabajé en varias recapitalizaciones bancarias de la era de la crisis financiera en Europa. Ya sea por suerte o por diseño, evité los aumentos de capital fallidos. En los mercados de capitales volátiles, como Punción lumbar nos enseña: “Es una línea muy fina entre estúpido y, eh, inteligente”. Durante ese período febril, tuvimos un par de principios rectores mientras buscábamos formas de aumentar el capital de los bancos afectados y sobreapalancados.
Primero, ve a lo grande. Realmente grande. Bazooka-grande. Recaude mucho más capital del que necesita y mucho más capital del que los reguladores le dicen que recaude. No se limite a llenar el agujero de capital.
En segundo lugar, la oferta de acciones debe suscribirse. Suscrito duro. O ya está suscrito. Los inversores deben evaluar la oferta de acciones sobre la base de un balance reparado. Deben saber que en realidad no los necesitas.
En ambos aspectos— especialmente el segundo recuento: la oferta de acciones de SVB fracasó. Tal vez era una causa perdida de todos modos, pero la oferta de acciones no tenía ninguna posibilidad.
Como se mencionó anteriormente, SVB estaba recaudando $ 2,250 millones en acciones preferentes ordinarias y convertibles obligatorias, ya que anunciaba una pérdida de $ 1,800 millones por la venta de gran parte de su cartera de bonos AfS. Pero los inversionistas aprendieron durante la crisis financiera que los problemas en los bancos rara vez son aislados o contenidos. Saben que casi siempre hay otro zapato que dejar caer, y ese zapato tendrá un estilete afilado.
Recaudar solo un 20 por ciento más que la pérdida realizada suponía que la gerencia tenía más credibilidad de la que realmente tenía con el mercado. El tamaño de las acciones tenía que ser completo, incluso abrumador, y SVB y Goldman Sachs intentaron reducirlo demasiado.
Pero el problema (mucho) más importante es que la oferta no estaba suscrita ni suscrita. Idealmente, Goldman Sachs habría hablado con un pequeño grupo de inversionistas antes de la oferta de acciones “cruzando la pared”. Este es un proceso bien establecido (y, para cualquier lector cínico, bien vigilado) para divulgar información material no pública a los inversores y sondearlos confidencialmente sobre su interés en comprar un acuerdo.
E idealmente, el comunicado de prensa de SVB habría dicho que toda la oferta fue suscrita o garantizada por una serie de inversionistas acreditados, sujeta a una recuperación o a un aumento en el tamaño de la oferta si los inversionistas públicos querían participar en el trato.
¿Era esto factible? Un banco de inversión global como Goldman Sachs tiene puntos de contacto en cualquier fondo de capital considerable que pueda imaginar: fondos de cobertura, fondos de capital privado, fondos de capital público, fondos soberanos, oficinas familiares, donaciones, pensiones, etc. De hecho, la razón por la que una empresa contrata bancos de inversión para la distribución es para acceder a su red.
Pero lo mejor que se le ocurrió a Goldman Sachs fue un pedido fundamental de 500 millones de dólares de General Atlantic. Tal vez no hubo suficiente tiempo o tal vez a otros inversionistas cruzados por la pared no les gustó el trato. O tal vez SVB y/o Goldman Sachs pensaron que no era necesario y asumieron que la orden de General Atlantic era un voto de confianza lo suficientemente fuerte como para tranquilizar al mercado.
Si es la última razón, fue un error de juicio de las proporciones del general Custer.
El compromiso de General Atlantic era más leche semidesnatada que productos lácteos enteros. Crucialmente, no era ni irrevocable ni incondicional. Estaba “supeditado al cierre de la oferta de acciones ordinarias”. Además, el precio de compra no era fijo, sino que se fijaba en cualquiera que fuera el precio de oferta pública. En efecto, General Atlantic estaba obteniendo una asignación garantizada en una oferta que Goldman Sachs está valorando con el objetivo y la expectativa (no garantizada, para ser muy claros) de que se comercializará bien.
Irónicamente, si SVB hubiera sido un banco europeo, habría habido más posibilidades de salvarlo del colapso. En una emisión de derechos, los bancos de inversión suscriben, sobre una base firme o “dura”, la suscripción de nuevas acciones, generalmente con un descuento del 30-40 por ciento sobre el precio de la acción ajustado por dilución. Es importante destacar que los ingresos están garantizados, contra viento y marea. Las emisiones de derechos permitieron que la mayoría de los bancos europeos se recapitalizaran en la última crisis financiera.
Es cierto que una emisión de derechos para SVB habría sido difícil, si no imposible, de ejecutar. Los inversores estadounidenses en su mayoría no están familiarizados con el mecanismo, y cuando se produce el pánico, es difícil ganar conciencia en torno a una estructura novedosa.
Pero esto solo sirve para resaltar que nadie tuvo suficiente piel en el juego para asegurar a los inversores públicos nerviosos que SVB podría sobrevivir a la crisis. Goldman Sachs estaba suscribiendo solo sobre la base de “mejores esfuerzos” (lo que no implica un riesgo financiero real), y el compromiso de General Atlantic dependía del apoyo del mercado en general.
Dadas las circunstancias, fue ingenuo lanzar un acuerdo de capital que no estaba completamente “hablado”, para usar la jerga de los banqueros de inversión.
¿Es esta crítica fácil de decir después del hecho? Sí. Pero hay una razón por la cual parque del SurCaptain Hindsight de ‘s ha sido descrito como “el héroe de la era moderna”. Porque debemos reconocer los errores que cometemos y aprender de ellos. Y tal vez también recordar lo que aprendimos de la última crisis.
